Bonsoir

Petite pub : regardez l'émission de mercredi 11 septembre prochain sur D8 à 20h50 ; Marco Van Hees et votre serviteur y parlent dans une partie du film des intérêts notionnels ; niche fiscale belge très appréciées des grandes firmes françaises : Auchan, Carrefour, LVMH, Sanofi ... et même du très riche Mittal ....

B. Boussemart

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Bonjour

Les trois groupes viennent de publier leurs résultats du premier semestre 2013. Attention aux fausses joies !!!

B. Boussemart

Nous pouvons enfin en terminer avec la fortune de la famille Arnault. Depuis l'article 120, diverses sociétés du groupe Arnault ont publié leurs comptes. Qui confortent d'abord l'organigramme du groupe Arnault publié dans le magazine Capital. Nous n'avons rien à modifier pour l'instant. En sachant que si les sociétés belges et luxembourgeoises ont pratiquement toutes publié leurs comptes, il n'en va pas de même des sociétés françaises, et d'abord du holding de tête "Groupe Arnault", qui n'a pas publié de comptes depuis 2009. Il en va de même pour l'année 2012 pour Coromandel, Montaigne Finance, Kléber Participations et Sémyrhamis ; enfin, Europatweb (la société qui est au coeur du contrôle familial de Carrefour) n'a publié aucun compte depuis 2008.

Le seul chiffre que nous validons chez Challenges est la détention en optique "valorisation" par le groupe Arnault de 34,3% de titres LVMH. En soulignant qu'il a fallu beaucoup de temps pour que le magazine Challenges retienne notre estimation datant de ... 2008 (voir "La richesse des Mulliez - Editions Estaimpuis en 2008 : pages 167). Nous indiquions en 2008 que via Dior et Financière Goujon, le groupe Arnault ne pouvait valoriser que 29,42% de LVMH, et qu'il fallait y ajouter 5,01% de titres LVMH détenus par d'autres filiales. Au total donc, 34,43%. Avec diverses variations sur la détention des titres depuis 2008, nous avons obtenu en 2012 un total de 34,3 % en valorisation (soit 28,78% pour le contrôle via Dior, et 5,52% pour le contrôle via d'autres filiales - voir l'organigramme dans Capital). Beaucoup de temps, car Challenges retenait depuis ses premières évaluations la détention à 47% annoncée par LVMH, et ceci, jusqu'en 2010 : dans son numéro 220 consacré aux grandes fortunes, Challenges indiquait encore en page 132 : "Le titre du leader mondial du luxe a bondi de 40% en un an. La fortune de son fondateur, qui en contrôle 47% (et qui a 7,1% de Carrefour) a suivi". Et ce n'est qu'à partir du numéro 264 que Challenges avouait ses erreurs passées en indiquant, page 128 : "Nous avons recalculé la fortune de l'actionnaire du leader mondial du luxe ... pour tenir compte de la cascade de holdings (Christian Dior, Semyrhamis, Financière Agache et Groupe Arnault) qui lui permet de contrôler LVMH avec l'aide de ses banquiers. La part réellement détenue par Bernard Arnault passe donc de 47 à 33,5%". Mieux vaut tard que jamais. Notons cependant le caractère flou de la terminologie. Car la part réellement détenue qui donne le pouvoir au groupe Arnault sur LVMH est bien de 47% ; en revanche, la part valorisable pour la fortune de la famille Arnault est de 34,3%.

Il suffit donc pour calculer la valorisation LVMH de la fortune familiale Arnault de multiplier le nombre de titres correspondant aux 34,3% (soit en équivalent-titres 174 309 044 titres) par la valeur retenue du titre LVMH en bourse. Avec le magazine Capital, nous avons retenu une valeur de 134,56 € (moyenne des 5 premiers mois 2013) : ce qui donne une valeur de 23 455 M€.

La comparaison avec Challenges s'arrête là (avec un faible écart possible sur la valeur retenue pour le cours de LVMH, qui varie notablement entre janvier et mai 2013). En effet, Challenges se trompe ensuite sur deux points fondamentaux :

- le magazine ne tient pas compte de l'endettement des holdings qui permettent ce contrôle ;

- le magazine ajoute une valeur pour "Carrefour".

Sur le premier point, nous avons retiré 3 257 M€ de valorisation, cette somme correspondant aux dettes nettes de créances que doivent les sociétés Groupe Arnault, Financière Agache, Sémyrhamis, Le Peigné et Dior, pour s'assurer le contrôle des titres LVMH. Cette somme - non négligeable - est liée à la technique des "poulies bretonnes", qui permettent d'acquérir un groupe avec une cascade de sociétés, en s'endettant auprès des banques. Il faut donc logiquement retirer cet endettement de la valeur du patrimoine familial, car la famille devrait rembourser cet endettement si elle vendait les titres de ces diverses sociétés. Nous avons par contre ajouté la valorisation de Dior Couture (détenue directement par Christian Dior via la société luxembourgeoises Grandville) et diverses autres sociétés luxembourgeoises détenues (au moins jusqu'en 2008) par Groupe Arnault.

Sur le second point, l'opération "Carrefour" n'est pas un "plus" valorisé par les titres Carrefour détenus par Groupe Arnault via une autre cascade de holdings (voir l'organigramme dans le magazine Capital), mais un "moins" très important, qui résulte de deux éléments. D'une part, l'acquisition des titres Carrefour aussi bien par Colony que par Groupe Arnault a été faite totalement à crédit (voir notre analyse dans "Grandes fortunes, banquiers, politiciens ... La collusion des pouvoirs face à la crise - Estaimpuis en 2012 : pages 83 et sq et 364 et sq). Ainsi, Blue Capital - dans ses comptes 2012 publiés - indique près de 3 milliards d'euros de dettes ; et des fonds propres négatifs à hauteur de 1 510 M€, qui atteignent de fait 2 milliards (si on ignore en toute logique financière les 500 M€ de "réserves" qui correspondent en fait à de l'endettement dans d'autres sociétés du groupe). D'autre part, les pertes de valeur sont sévères. Au 31 décembre 2012, les pertes de valeur sur les titres Carrefour (pour la seule partie liée à Blue Capital) est de 1 925 M€ pour les deux "partenaires". La perte sèche est donc au minimum d'un milliard d'euros pour chaque partenaire. C'est d'ailleurs le niveau de pertes (1 027 M€) constatées dans la filiale Cervinia au sein de Groupe Arnault fin 2012. Et chaque année, les dividendes remontant de Carrefour sont immédiatement utilisés pour payer les intérêts des dettes : en d'autres termes, le versement de dividendes par Carrefour - qui pénalise le groupe Carrefour qui a dû vendre plusieurs composantes tant en France qu'à l'étranger - ne profite même pas aux deux partenaires ! Les comptes de "Bunt" autre société détenue par le groupe Arnault, ne sont pas mieux orientés fin 2012 ; ils enregistrent essentiellement des "options" sur titres Carrefour en actifs, et la perte cumulée atteint déjà 33,5 M€ fin 2012. En tout état de cause, aucune valorisation pour les titres Carrefour détenus par le groupe ; mais une très forte baisse de valeur.

Enfin, les deux partenaires dans l'opération "Carrefour" sont en train de se séparer. Il a également échappé à Challenges deux éléments (mais nous sommes ici de "mauvaise foi" car ces données n'étaient disponibles qu'après la parution du numéro de Challenges) dont nous laissons le soin aux enquêteurs de Challenges. Et puis, non ! Comme dirait "Challenges", un scoop : avec la création par Bernard Arnault d'une société luxembourgeoise "Cervinia Europe" le 10 juillet 2013 ; et l'annonce par Blue Capital, Blue Partners et Cervinia Europe d'une "scission par absorption" le 6 août 2013. En d'autres termes, le divorce entre les deux partenaires est "amiable", chacun reprenant ses billes ... et ses dettes. Cervinia Europe va regrouper les 32 970 585 titres Carrefour pour le groupe Arnault, et pratiquement autant de titre "Dia" issus de la scission "Carrefour/Dia", et Blue Partners  va regrouper 25 953 349 titres Carrefour et pratiquement autant de titres "Dia".

Notre évaluation finale à 18 milliards d'euros a tenu compte des deux corrections ; et a soustrait également le pourcentage de Groupe Arnault détenu par Scheffer Participations (aucune information fiable sur le prétendu "rachat" par Groupe Arnault de ce pourcentage détenu par le Crédit Agricole). Et nous maintenons cette évaluation. Que Challenges prouve que nous sommes dans l'erreur : chiche ?

B. Boussemart

La valorisation de Challenges pour la fortune de Bernard Arnault à 24,3 milliards d'euros est d'abord ridiculisée par Arnault en personne.

En effet, Challenges indique en page 126 : "Le créateur du groupe de luxe (CA : 28 milliards) possède 34,3% de son capital à travers plusieurs holdings. Sa fortune a augmenté de plus de 15% en un an, portée à la fois par la bonne tenue du titre LVMH (+ 8%) et par la bonne santé de ses autres participations. Notamment de ses 4,6% de Carrefour, dont le cours a progressé de 50% en un an".

Pas de chance pour Challenges. Bernard Arnault vient de publier en août 2013 les comptes 2012 de Pilinvest, sa société holding qui contrôle pour l'essentiel des titres de son holding familial (Groupe Arnault : 25,17% en pleine propriété et 39,09% en usufruit viager). Or les titres de "Groupe Arnault" ont fait l'objet d'une dépréciation de valeur, faible certes (- 1,02%), mais comptabilisée comme telle et validée par les commissaires aux comptes.

En d'autres termes, la valeur de la fortune Arnault n'a pas augmenté de plus de 15% en un an ; mais a diminué de plus de 1% !!! Challenges taclé par Arnault en personne. Amusant.

Et ce n'est pas la seconde participation de Pilinvest dans la société luxembourgeoise Middelton qui est en question. Cette dernière a au contraire fait l'objet d'une reprise de valeur.

Il nous restera à présenter notre propre valorisation.

B. Boussemart

Bonjour

Avant d'en terminer dans notre prochain article avec "Arnault", une autre incursion dans la famille Mulliez après les avatars de Valauchan.

Le classement "Challenges" donne en page 130 Michel Leclercq et sa famille en 64ème position du classement, avec une fortune de 800 M€, pour "Oxylane" (i.e. Décathlon), avec le commentaire suivant : "La famille créatrice, cousine des Mulliez, possède 42% de Décathlon, fabricant distributeur d'articles de sport présent dans 22 pays (CA : 7 milliards)".

Les erreurs de ces quelques lignes sont "foisonnantes".

Sur le montant de la fortune d'abord. La famille Leclercq a publié les comptes de son holding au Luxembourg (je laisse à Challenges et à ses experts le soin de trouver ce holding). Les fonds propres du holding familial atteignent plus de 893 M€ (883 M€ l'exercice 2011), avec un bénéfice net de 104 M€ (près de 45 M€ l'exercice précédent). En appliquant le raisonnement de Challenges sur les autres grandes fortunes, et leurs niveaux de fonds propres (voir le prochain ouvrage que nous allons publiers sur les "méthodes" (sic) de Forbes et de Challenges pour l'estimation des grandes fortunes), la valorisation de la famille Leclercq devrait dépasser largement 1,4 milliards d'euros.

En prenant les comptes des diverses sociétés contrôlant pour la famille Mulliez le groupe Décathlon (Holympiades, Corot - avec Damburg - et Soparthlon B), la valorisation était de 1 447,84 M€ fin 2011 pour 48,94% du capital de Décathlon. En considérant que Challenges donne le "bon" pourcentage (soit 42%) de détention de Décathlon pour la famille Leclercq, ceci donnerait déjà rien que pour la valorisation Décathlon dans le holding de la famille Leclercq une valeur de 1 242,53 M€. Nous sommes très loin des 800 M€ !!! A nouveau, que du "bidon" dans le classement de "Challenges" !!! Challenges a simplement oublié que lorsque l'on fait un calcul à partir d'une règle de trois sur les valeurs comptables (les 800 M€ ne "tombent pas du ciel" mais des "données brutes" de la fusion entre Corot et Décathlon début 2013), les valeurs comptables ne reflètent pas du tout les valeurs des sociétés en question. Notamment pour les échanges entre la famille Leclercq et la famille Mulliez !

Enfin, Challenges oublie les autres sociétés dans lesquelles ont investi des membres de la famille Leclercq. D'où le simple écart avec la valeur des fonds propres du holding familial.

B. Boussemart